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《国内非晶硅平板探测器的开创者奕瑞科技》
今天我们一起梳理一下奕瑞科技，公司是一家以全产业链技术发展趋势为导向、技术水平与国际接轨的数字化X线探测器生产商，主要从事数字化X线探测器研发、生产、销售与服务，是全球为数不多的、掌握全部主要核心技术的数字化X线探测器生产商之一，产品广泛应用于医学诊断与治疗、工业无损检测、安防检查等领域。公司通过向全球知名客户提供更安全、更先进的X线技术，助力其提升医学诊断与治疗的水平、工业无损检测的精度或安防检查的准确率，并提高客户的生产效率、降低生产成本。
根据应用领域的不同，可以分为医疗与工业两大类。其中，医疗是当前数字化X线探测器最主要的应用领域。
X射线影像设备用途广泛。X射线影像设备是利用X射线对物体的穿透、差别吸收、感光及荧光作用，将物体各部分的密度分布信息投射到X射线采集和成像装置上，形成相应的影像，从而观察物体内部构造和情况。医院的内科、外科、骨科、创伤科、急诊科、体检科等科室。
X射线摄影设备经历了四个发展阶段，目前平板DR为主流设备。X射线影像设备的构造包括X射线发生装置、X射线探测装置和机架等。其中，X射线探测装置承担X射线的检测、记录和成像功能，是影响X射线影像设备成像质量和工作效率的核心部件之一。而数字化X线探测器即属于X射线探测装置。随着科技的进步，X射线摄影设备经历了从胶片机、计算机X线摄影（ComputedRadiography,CR）、CCD-DR（电荷耦合器件DR）到平板DR的发展历程。
当前DR设备主要为平板DR设备，其组成包括高压发生器、X线管及支架、数字化摄片系统及支架、平板探测器以及系统控制台。其中，高压发生器是利用数字化控制技术，通过高频整流获得高电压。X线管采用旋转阳极、双焦点和大容量的X线管产生稳定的X线。数字化摄片系统包括滤线栅、X线自动剂量控制装置。而平板探测器则是该系统的关键组成装置。
平板探测器影像负责数据读取，再将数据传送到系统控制台，进行影像数据处理。与常规X线机相比，DR系统采用平板探测器作为X线图像采集装置，替代了传统的增感屏胶片系统，实现X线信号的数字化转换过程。探测器阵列由核心部件和外壳组成，核心部件包括非晶硒涂层和薄膜晶体管（ThinFilmTransistor,TFT）阵列。
TFT阵列的工作原理为X线照射光电转换层，形成图像电信号，由TFT阵列收集并检出，再经A/D转换及量化，从而获得X射线数字图像。曝光时X线光子通过与非晶硒涂层的电离作用，形成电子空穴对，在电场的作用下，电荷聚集在TFT阵列的信号存储电容中，通过信号放大器和数据读出电路，可以获得电压信号。
数字化X线探测器主要用于探索人体及其他生命体或物体的内部构造并成像，按应用范围的不同，可分为医疗领域和非医疗领域。
在医疗领域，数字化X射线影像系统根据应用场景的不同可分为普放数字化X射线影像系统、宠物医疗诊断、数字化乳腺X射线摄影系统（FFDM）、诊断影像系统（包括C型臂、DSA、DRF、口腔CBCT等）、放疗设备等。在非医疗领域，数字化X射线影像系统主要可应用于工业无损探伤检测、安全检查等领域。目前，数字化X射线影像系统的应用仍以医疗领域为主，根据YoleDeveloppement统计，年全球数字化X射线影像系统在医疗领域的应用占比达76%。
静态平板探测器指单次X射线或由单次X射线组合的序列拍片下成像的平板探测器。利用静态平板探测器制造的数字化X射线影像系统在成像时主要凸显被检测物体的大小与形状，无时间维度上的变化。目前，静态数字化X线探测器主流应用场景为静态拍片诊断，主要用于DR领域和宠物医疗领域。由于静医院门诊量最多的X射线类项目，终端需求始终存在，因此探测器静态的工作方式亦将长期存在。
欧美等发达国家的DR设备市场需求主要在于老旧设备的更换，而我国的市场需求则在于巨大的采购需求。当前X线摄影设备经历了从胶片机、CR、CCD-DR到平板DR的发展历程。对于欧美等发达国家和地区而言，其DR在医疗机构中的应用相对成熟，其市场需求主要体现在胶片机、CR、CCD-DR等老旧X线设备的淘汰和升级，以及存量DR设备的换修市场。而在国内，根据卫计委发布的《医疗机构基本标准（试行）》的通知，医院和乡镇卫生院基本设备均需配置X光机（包含传统胶片机、CR、CCDDR和DR）。年我国DR保有量仅6.4万台，每百万人中仅有46台DR设备，而美国在年每百万人就有台DR设备了。与美国等发达国家相比，我国DR人均保有量较低，因此在未来我国将会有巨大的DR采购需求。
-年，我国DR设备保有量从1.45万台增长至6.4万台，CAGR为28.08%。受益于我国分级诊疗政策带来的基层大规模采购，近年来我国DR设备总保有量提升，从年的1.45万台提升到了年的6.4万台，年均复合增长率为28.08%。未来随着DR系统向基层医疗机构逐渐下沉，DR设备的采购需求将会进一步扩大。
我国宠物化X射线影像系统市场还未饱和，有很大成长空间。宠物疾病诊断常用的X射线设备主要有动物专用设备、便携式设备、C型臂等，其核心部件均为数字化X射线平板探测器。
数字化X射线影像系统在宠物医疗领域的增长主要来自两个方面。一方面，我国宠物数字化X射线影像系统市场还未饱和，与国外发达国家相比还存在较大差距，我国宠物专用数字化X射线影像系统市场还有很大的成长空间。另一方面，随着人口结构的变化、人均消费水平的提高以及消费观念的改变，饲养宠物已成为很多人的生活选择。
年我国每户中有约17户饲养宠物，相较于年只有5-8户饲养宠物提高了1.到2.4倍。然而年英国、澳大利亚和美国宠物饲养率已达到44%、62%和67%，我国仍与海外发达国家存在不小的差距。随着经济水平的提高，未来我国饲养宠物的人数将不断增长，宠物数量和宠物医疗需求将出现进一步增加，从而进一步推动平板探测器在此领域的应用。
动态平板探测器指脉冲式或连续X射线曝光拍片下成像的平板探测器。相比静态平板探测器而言增加了时间维度的连续观察摄影功能，能在透视的情况下动态观察被检测物体的情况，可更好地满足特定使用需求。动态数字化X线探测器主流应用场景为动态影像诊断、术中透视成像及治疗辅助定位，主要用于乳腺X射线摄影系统（FFDM）、数字胃肠机（DRF）、数字减影血管造影系统（DSA）、C型臂X射线机（C-Arm）、齿科CBCT及放射性治疗的相关设备。
年乳腺癌占全球新发癌症以及死亡癌症病例的11.7%和6.9%，排名为第1和第5。根据世界卫生组织国际癌症研究机构（IARC）发布年全球最新癌症负担数据，年全球新发癌症病例万例，死亡病例为万例。其中乳腺癌在全球新发癌症病例以及死亡癌症病例中排名第1和第5，病例数分别为万人和68万人，占比为11.7%和6.9%。
年全球女性新发癌症以及死亡癌症病例中，乳腺癌均排首位。年，尽管女性患癌人数以及因癌致死人数占比均小于男性，分别为48%和44%，但乳腺癌患者基本为女性，且无论是女性新发癌症人数或是患癌致死人数，乳腺癌占比均处于首位，分别为24.5%和15.5%。
我国与美国在乳腺筛查方面存在较大差距。根据LancetOncol在年发布的期刊BreastCancerinChina，截至年，对于我国最贫穷的五分之一的人群，只有2%的女性接受了乳腺检查，而最富有五分之一人群中，有35.9%的女性接受了乳腺检查。此外，根据抽样结果显示，我国仅有5.2%新发乳腺癌病例是通过定期乳腺筛查发现的，且82.1%的女性在发现患乳腺癌时已产生明显的症状。然而在美国，通过筛查发现的乳腺癌比例约为60%，我国与美国在乳腺筛查方面仍存在较大的差距。
随着近年来人们健康意识的不断增强，人们对于乳腺癌等乳腺疾病的重视程度也不断提高。根据国家卫健委发布的《乳腺癌诊疗规范（年版）》，40岁至69岁的女性需每1至2年进行一次乳腺X射线检查。乳腺X射线检查作为乳腺疾病最基本的检查方法，在检出钙化方面，具有其他影像学方法无可替代的优势，是40岁以上女性进行乳腺检查的主要方式。作为实现乳腺X射线检查的设备，FFDM系统将具备较快的需求增速。根据弗若斯特沙利文数据，-年，我国乳腺X射线机销售量从台提升到台，年均复合增速为10.37%，预计到年将达到台。
数字减影血管造影系统（DSA）是将电子计算机与传统血管造影相结合的一种新技术，可为介入治疗提供真实的立体图像，已成为各种介入治疗的必备条件，是诊断脑血管疾病的“金标准”。DSA具有对比度分辨率高、检查时间短、造影剂用量少、患者X射线吸收量明显降低的优点，运用普及度逐渐提升。
DSA设备在国内仍具有较大的市场潜力，预计销量将保持增长趋势。目前，全球DSA系统主要生产企业包括GE医疗、飞利浦、西门子、东芝和万东医疗等，整机价格高达数百万元，部分进口机型单价超过千万。国医院医院才会配备DSA系统，根据中国医学装备协会统计数据显示，年全国每百万人的DSA拥有量约为3.1台，同年美国每百万人的DSA拥有量约为32.7台，仅不到美国的十分之一水平。因此DSA设备在国内具有较大的市场潜力。
C型臂X射线机，是指机架为C型的X线摄影设备，用于手术中的实时动态成像。C型臂具有辐射剂量小、占地面积小、便于移动等优势，医院骨科、外科、妇科等科室。C型臂的主要用途包括骨科打钉、整骨、复位；外科植入起搏器、取体内异物、部分造影术、部分介入手术；以及配合臭氧机治疗疼痛、小针刀治疗、妇科输卵管导引手术等。
我国人口老龄化将促进国内市场C型臂的需求。年末我国65岁及以上人口数为1.76亿人，占总人口比重为12.57%，老龄人口较年的0.87亿人增长了1倍多。根据年联合国《人口老龄化及其社会经济后果》确定的划分标准，当一个国家或地区65岁及以上老年人口数量占总人口比例超过7%时，则意味着这个国家或地区进入老龄化。目前我国已步入人口老龄化社会。而老年人是骨质疏松和滑倒跌落致骨科问题高发人群，我国的人口老龄化将进一步促进国内市场C型臂的需求。
CBCT成像效果优于传统设备，已成为多项口腔治疗的必备设备。目前，口腔X射线设备主要包括口腔X射线全景牙片机、口腔颌面全景X射线机、口腔X射线数字化体层摄影设备、口腔颌面锥形束计算机体层摄影设备（ConeBeamComputedTomography,CBCT）等。其中CBCT已成为了牙槽骨外科手术、牙体牙髓病科治疗、牙种植修复、牙周病的诊断与治疗、口腔肿瘤的诊断以及正畸治疗等口腔疾病领域的必备设备。其可形成任意方向、层面的三维立体影像图，成像效果远优于传统设备，且具有辐射剂量低、曝光时间短、占地面积小、使用便捷等优点。
居民口腔健康情况不容乐观，但口腔健康观念提升。根据《第四次全国口腔健康流行病学调查报告》和《第三次全国口腔健康流行病学调查报告》，年我国65-74岁老人平均龋齿率为98.0%，为各年龄组最高，平均留存牙数为22.5颗。而对于35-44岁居民而言，年牙龈出血检出率为87.4%，相较年提升了10.1个百分点。此外，年我国5岁和12岁年龄层龋齿率分别为71.9%和38.5%，相比10年前提高了5.90和9.60个百分点。但随着人们口腔健康意识的不断提高，家长对孩子口腔健康也更加重视。年5岁和12岁年龄层中经过填充治疗的牙齿比例分别为4.1%和16.5%，相较年提升了1.3和5.9个百分点。
未来，随着人均可支配收入的增加、人口老龄化的加速以及口腔疾病就医观念的提升，预计市场对口腔诊疗的需求将得到进一步释放，并带动CBCT等高端口腔诊断治疗设备的需求增长。在人们对口腔健康的重视程度日益提升的背景下，预计口腔医疗需求将得到进一步释放，CBCT的渗透率也将得到进一步提升。根据《ConeBeamComputedTomography(CBCT)Market-GlobalIndustryAnalysis,Size,Share,Growth,Trends,andForecast–》，预计年全球CBCT市场规模将达到9.61亿美金，年至年的年复合增长率将达到10.0%。
RF技术由DSA技术转化而来，主要用于胃肠造影、食道造影、消化道检查等。胃肠造影检查作为影像学检查项目之一，与消化道内镜检查技术相配合可以对大部分消化道疾病进行普查和确诊。目前，配置平板探测器的数字胃肠机已成为该类设备的主流，不仅操作简单、适应范围广，而且图像清晰度高，可对影像信息进行回放分析，极大地提高了诊断的准确性和病变检出率。
放疗即放射性治疗，是利用放射线治疗肿瘤的一种局部治疗方法。大约有70%的肿瘤患者需要在治疗的过程中用到放疗，其中大约有40%的癌症患者可以通过放疗达到根治的效果。目前主流的放疗设备包括医用直线加速器、模拟定位机等，平板探测器在其中主要起到治疗前的肿瘤定位等作用。
按世界卫生组织建议平均每百万人应配置2-3台医用加速器的要求，我国的加速器尚存在较大缺口。在直线加速器等放疗设备市场需求放大的背景下，预计数字化X射线平板探测器行业也将随之得到同步发展。
静态和动态数字化X线探测器是针对不同终端使用场景下的数字化X线探测器产品，其底层技术原理及架构无本质差异。二者区别主要为因临床需求的不同而导致在TFTSENSOR设计、X线系统以及与病患交互上的指标有较大差异。静态数字化X线探测器更侧重分辨率和感光效率，而动态探测器更侧重采集速度和感光效率。
从平板探测器的工作模式来看，静态平板探测器目前占据了我国医疗平板探测器市场的大部分份额。根据IHSMarkit统计，和年，我国医疗静态平板探测器出货量分别为和台，动态平板探测器出货量分别为和台。
动态平板探测器技术含量和市场价值相对更高，未来发展空间广阔。根据IHSMarkit预测，至年我国医疗静态平板探测器出货量将达到台，动态平板探测器出货量将达到台，静态和动态平板探测器-年的年均复合增长率分别为10.16%和16.61%。由于动态平板探测器具有灵敏度更高、数据流量更大等特点，其传感器、电路设计更为复杂，产品技术含量与市场价值相对更高，预计未来将拥有更大的发展空间。
预计年我国医疗无线平板探测器出货量将达到台，在未来将拥有更快的增长速度。和年，我国医疗无线平板探测器出货量分别为台和台，有线平板探测器出货量分别为台和台。随着未来市场对数字化X射线影像系统便携使用的要求越来越高，例如开发可以移动的乃至小型手持的数字化X射线影像系统以更方便临床检测、提高检测效率等，预计可移动的无线平板探测器在未来将拥有更快的增长速度。根据IHSMarkit预测，至年我国医疗无线和有线平板探测器出货量将分别达到台和台，无线平板探测器和有线平板探测器-年的年均复合增长率分别为12.51%和8.30%。
数字化X线探测器在非医疗领域的应用主要有无损探伤检测和安全检查等。
预计至年全球平板探测器应用于工业领域的市场规模将达3.1亿美元。根据YoleDeveloppement数据，年，全球平板探测器应用于工业领域的市场份额约9%，市场规模约为1.9亿美金，预计至年将达到11%和3.1亿美金，年复合增长率超过9%。据中国汽车动力电池产业创新联盟发布的数据，年我国动力电池装车量为63.6GWh，同比增长2.3%，动力电池出货量的增加将带动X射线系统检测需求的进一步增长。
预计至年全球平板探测器应用于安防检查领域的市场规模将达4.7亿美元。根据YoleDeveloppement数据，年全球平板探测器应用于安防检查领域的市场份额约为13%，市场规模约为2.6亿美金，预计至年将达到17%和4.7亿美金，市场规模年复合增长率超过10%。数字化X线探测器作为所有X线安防设备的核心部件，将随着安防检查市场的扩张而拥有巨大的市场前景。
目前全球范围内具备一定规模的平板探测器生产企业不到20家，且在年全球医疗平板探测器市场前两大企业合计市场份额约44%，市场集中度较高。年全球医疗平板探测器市场前三大企业为万睿视、Trixell和奕瑞科技，前两家市场份额合计约为44%。其中万睿视总部位于美国盐湖城，是全球领先的X线影像部件供应商，拥有30年以上非晶硅平板探测器设计研发经验。Trixell是全球公认的顶级数字化平板探测器供应商之一，在年由THALES、西门子和飞利浦联合创建。尽管当前有部分数字化X射线影像系统制造商如万东医疗，为满足产品生产和原材料供应需要而拥有平板探测器生产线，但出于技术、成本、产品多样性需求等原因，目前市场上的平板探测器供应仍以专业的平板探测器生产商为主。
我国DR行业国产化率的提高，使得平板探测器设备已逐步实现了进口替代。年以前，数字化X射线平板探测器的技术和市场基本被国外巨头垄断，我国并不具备平板探测器的产业基础和自主供应能力，国内DR厂商对平板探测器的需求基本完全依赖国外供应商。而国外厂商的垄断溢价也制约了我国DR行业的发展，使得DR设备无法在我国各级医疗机构普及。然而，随着我国厂商逐渐进入DR行业，国内平板探测器产品实现了产业化推广，且在国产化率的不断提高下，平板探测器设备已逐步实现了进口替代。
年在医疗平板探测器领域，我国国产化率达34.68%，呈现逐年提升趋势。目前随着奕瑞科技和康众医疗等专业的国内平板探测器生产商的成立，我国平板探测器行业的国产化率逐渐提升。年，在医疗平板探测器领域，奕瑞科技和康众医疗在国内的销量合计达台，国产化率达34.68%，自年以来呈现逐年提升的趋势。
公司将从成本控制和定价上策略上绑定下游核心客户，不断扩大市场份额。数字化X线探测器作为整机的核心部件，其产品质量及性能对DR探测器的使用起到了决定性的作用。通过探测器的技术壁垒、企业内部的成本控制能力和差异化的定价策略，数字化X线探测器厂商将在最大程度上扩大自身的市场份额。
目前，公司与柯尼卡、锐珂、富士、西门子、飞利浦、安科锐、DRGEM、上海联影、万东医疗、普爱医疗、蓝韵影像、东软医疗及深圳安科等国内外知名影像设备厂商均与公司建立了良好的合作关系，且在不同领域公司服务着不同的国内外大客户。
数字化X线探测器是影像设备的核心部件，决定了整机系统的成像质量，其成本占整机比重较高。整机厂商在选择X线探测器过程中，注重对产品质量的严格把控，产品需要通过较长时间的检验、测试、改良，达到整机厂商的标准后，才能进入其系统配套体系。由于从研发到注册导入周期较长，更换探测器部件所需时间和费用较高，因此客户对公司具有较高的粘性。当前，奕瑞科技占国内外核心客户X线探测器的采购量比重较低，仍有很大的提升空间。在客户具有粘性的情况下，公司可通过提高产品质量、提升产品性价比以及提供整体解决方案等方式扩大在客户供应链中的比重。
一、国内数字化X线探测器龙头
奕瑞科技成立于年，完成首款产品的测试与交付，打破国外品牌对国内市场的垄断局面；年于西门子和飞利浦达成战略合作协议；年于柯尼卡和万东医疗达成战略合作协议，同年发布首款无限产品；年发布首款动态产品，国内平板探测器出货量第一；年与上海联影达成战略合作协议；年开始布局医疗动态、工业、宠物、安防等新领域；年发布首款IGZO平板，同年成功研发牙科产品；年具备柔性X线探测器制造生产能力；年科创板上市。
二、业务分析
-年，营业收入由3.56亿元增长至7.84亿元，复合增长率30.10%，20年同比增长43.58%，Q1实现营收同比增长65.40%至2.23亿元；归母净利润由0.54亿元增长至2.22亿元，复合增长率60.20%，20年同比增长.54%，Q1实现归母净利润同比增长.00%至0.74亿元；扣非归母净利润由0.51亿元增长至1.98亿元，复合增长率57.17%，20年同比增长.73%，Q1实现扣非归母净利润同比增长.16%至0.68亿元；经营活动现金流由1.02亿元增长至2.62亿元，复合增长率36.95%，20年同比增长.37%，Q1实现经营活动现金流同比增长.18%至0.67亿元。
分行业来看，年医疗实现营收同比增长38.05%至6.80亿元，占比91.84%，毛利率增加1.81pp至51.16%；工业实现营收同比增长.44%至.17万元，占比8.16%，毛利率增加5.03pp至65.28%。
年公司前五大客户实现营收2.69亿元，占比34.30%，其中第一大客户实现营收.36万元，占比10.40%。
三、核心指标
-年，毛利率18年下降至低点45.99%，随后逐年提高至51.80%；期间费用率由19.65%下降至10.38%，其中销售费用率由6.95%上涨至19年高点7.99%，20年下降至10.38%，管理费用率由12.34%下降至5.01%，财务费用率18年下降至低点-0.28%，而后上涨至0.64%；利润率18年下降至低点13.50%，随后逐年提高至28.45%，加权ROE18年下降至低点20.86%，19年提高至25.52%，20年下降至21.51%。
四、杜邦分析
净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数
由图和数据可知，18年净资产收益率的下降是由于利润率和资产周转率的下降，19年净资产收益率的提高是由于利润率和权益乘数的提高，20年净资产收益率的下降是由于资产周转率和权益乘数的下降。
五、研发支出
年公司研发投入同比增长9.03%至.38万元，占比12.24%；截止年末公司研发人员人，占比30.00%。
六、估值指标
PE-TTM78.58，位于上市以来70分位值上方。
根据机构一致性预测，年奕瑞科技业绩增速在30.79%左右，EPS为7.45元，18-23年5年复合增长率54.94%。目前股价.65元，对应年估值是PE38.45倍，PEG1.25。
看点：
在全球X线探测器的数字化升级大趋势下，欧美成熟市场存在大量存量更新需求，国内新医改政策下分级诊疗深化推进，X医院逐渐向乡镇基层医疗机构渗透，国内数字化X线探测器市场将更加广阔。公司是数字化X线探测器的龙头企业，在国内细分市场中排名第一，凭借较高的性价比和完善的售后服务优势打破了国外品牌垄断，将充分受益X线探测器进口替代及产品品类扩张。